资本吸纳效应：稳定币将推动更多资金链上，且离不开

软件吞噬了世界。区块链正在吸纳所有资本。

Stablecoin 的采用与链上经济活动如今形成了一个相互强化的循环，使增长在结构上变得不可逆。其背后的机制却出人意料地长期被低估：

Stablecoin 迁移到链上 → 建设者创造用例来承接它们 → 这些用例吸引更多 Stablecoin → 循环往复

每一轮都会吸引更多资本。迁移到链上的资本会变得更具生产性，嵌入借贷市场、DEX 和衍生品之中。把这些资本撤回传统基础设施，就意味着放弃所有这些效用。因此，它们会留在链上，而这个飞轮也会持续复利。

这个循环已经催生出一个全新的金融经济体，年收入达到数十亿美元。@CremeDeLaCrypto 和我认为，同样的机制正开始将所有资本吸引到链上。

飞轮的每一轮都会创造巨大的经济价值

当新增的 $1B Stablecoin 被铸造并进入链上经济时，它会分散到金融系统中的各类头寸中，每年被重复使用超过一百次，并产生数千万美元的年度收入。

每 $1B 的 Stablecoin 大约会产生 $122B 的年度经济活动，流转速度约为 122x。¹ 仅从规模上看，PayPal 中的美元每年周转 大约 40 次。² 美国 M2 velocity，即美元在广义经济中流通的速度，为 1.4x。这意味着，区块链上的一美元工作效率大约是 @PayPal 中一美元的 3 倍，是 M2 中一美元的 87 倍。这是因为 Stablecoin 会通过支付、DEX、借贷等方式被循环利用，而当资本被困在采用 T+1/T+2 清算的批量结算系统中时，这是无法实现的。

以下是由 $1B Stablecoin 供应所产生的 $122B 年度 Stablecoin 经济活动的构成⁵（见本节第一张图）：

• Payments & Transfers: ~$68B
• Derivatives: ~$34B
• DEXs: ~$18B
• Lending: ~$1B
• RWAs: ~$400M

每 $1B 已上链的 Stablecoin 大约会产生 $19M 的年度协议收入，⁴ 这些收入会为下一代产品提供资金，并吸引下一批十亿美元规模的 Stablecoin。

需要注意的是，$19M 这个数字只统计了协议层面在链上可直接观测到的收入。它不包括 Stablecoin 发行方每年每十亿美元大约赚取的 $35M（假设无风险利率为 3.5%），也不包括钱包、支付处理器、入金/出金通道、托管和合规等更上层环节产生的大量收入。

在整个链上经济中，Stablecoin 发行方仅凭 float 就在 2025 年赚取了超过 $13B（Tether >$10B，Circle $2.7B），而 DEX、借贷协议、衍生品平台和区块链从 Stablecoin 相关活动中创造了超过 $5B 的协议收入。³ 我们在此前关于 stablecoin float 和 stablecoin fees 的文章中，讨论过其中一些业务的经济学。

资本不会离开

一旦上链，资本就会变得具有生产性，从而让这个循环自我强化。它会在借贷市场、DEX 和衍生品中发挥作用。回到传统 rails，就意味着放弃这种效用，而传统 rails 还伴随着 T+1 结算、银行营业时间和孤立账本等限制。因此，资本往往会留在链上，飞轮也会不断复利。

Stablecoin 供应自 2020 年初以来大约增长了 60 倍，从约 $5B 增长到约 $300B，如今约占美国 M2 的 1.4%。仅在 2025 年，就铸造了超过 $120B 的新 Stablecoin，这是有史以来最大的一次年度增长，而且 stablecoin 交易量达到 $33T。

每一轮都会更大

上述增长的大部分都由零售资本和 crypto-native 用例推动。飞轮的下一轮很可能将由机构推动，而且规模会大得多。

机构资本正开始迁移到链上，而随着这一进程推进，它也在激励更多资产发行方将产品代币化并带到链上，以争夺这些资本。@BlackRock 的 BUIDL 和 Apollo 的链上信贷基金是早期例子，但绝不会是最后一个。链上的 tokenized RWAs 已增长到约 $25B，而不到两年前这一数字还只有约 $8B。仅 BUIDL 一项就持有超过 $2B。机构资金出现在链上，可能会吸引更多 tokenized 国债、更多私募信贷工具、更多结构化产品，因为发行方会去资本所在的地方。而随着更多产品上链，它们又会给更多机构提供迁移更多资本的理由。

如今，RWAs 是整个 stack 中配置最小的类别之一，也是收入最少的板块之一。但它们也是增长最快的类别之一，同时也是将链上经济连接到万亿美元级机构资本市场的那一环。过去五年里由零售飞轮建立起来的基础设施（例如 DEX、借贷市场和支付 rails），如今正越来越多地成为机构开始使用的同一套基础设施。

衍生品就是一个典型例子。当传统市场收盘、风险在周末发生变化时（例如由于伊朗局势升级或大宗商品冲击），成交量正越来越多地 转向像 Hyperliquid 这样的链上 perps。原油、白银和黄金的成交量，恰恰会在传统交易所休市时飙升。

大迁移

Stablecoin 是第一个上链的现实世界资产。美元从银行账户迁移到区块链，而这个飞轮确保它们留在链上并持续复利。@CremeDeLaCrypto 和我相信，接下来将会是资本从传统基础设施向链上的大迁移。我们已经看到了这一点：某个发行方将资产代币化，机构资本随之而来，更多发行方为了争夺这些资本而将产品代币化，进而把更多资本吸引到链上。

吸引 Stablecoin 的那个飞轮，正开始吸引股票、信贷、国债和结构化产品。我们正处于这一进程的早期阶段，而过去 6 年里让 Stablecoin 供应增长 60 倍的那台静默飞轮，正是推动所有资产上链的机制。

这就是为什么我们对围绕 Stablecoin 和 RWAs 构建业务的创始人感到兴奋。和往常一样，我们的私信始终开放。

感谢 @CremeDeLaCrypto 与我共同撰写这篇文章。如果你喜欢这篇文章，也可以看看我们此前关于 加密估值格局如何在对收入驱动因素有了更深入理解后发生变化 的文章。

• 原文链接： x.com/jonah_b/status/204...
• 登链社区 AI 助手，为大家转译优秀英文文章，如有翻译不通的地方，还请包涵～