处理借贷协议中的利用率

作者：Daniil Ogurtsov , MixBytes 的安全研究员

本文研究文章深入探讨了 DeFi 中一个引人关注的产品方向 - P2P lending。我们通过内部研究详细分析了这个主题，并希望分享我们的发现。我们将探讨行业为何转向 P2P lending，并提供一个全面的机制概述，以 Morpho 作为此类项目的一个显著例子。

我们还有一篇关于借贷协议常见漏洞的 文章，提供了这些协议工作原理的概述。

现代借贷协议的关键障碍

一个完美的借贷协议应该旨在解决三个关键障碍：

1. 高利用率：资金不应闲置；
2. 灵活性：新的借款人和存款人应随时进出；
3. 借贷双方利益对齐：债务利息和年度百分比收益（APY）应以对借款人和贷款人都有利的方式对齐，且两者之间的利率差应尽量小。

然而，在实践中，同时实现这三项目标可能是具有挑战性的。

完全利用率与灵活性之间的冲突

实现完全利用率可能面临挑战，因为这要求借款人恰好提取贷款人提供的所有流动性。

然而，高利用率可能导致协议内的灵活性降低，因为新借款人可能在获取债务时面临困难，而当前贷款人在试图退出其头寸时也可能遇到障碍。

完全利用率与低利差之间的冲突

对于借贷协议的关键用户来说，只有两个指标是至关重要的 - 借款人的债务利率和贷款人的 APY。

借贷协议本身只对借款人算法设置债务利率。此外，所有借贷协议都采用各自的利率模型，以确定借款人的利率。在大多数情况下，这一利率是浮动的，这意味着借款人的债务利率会不断波动。因此，借款人需要知道其债务明天的确切利率，增加了借款过程的不确定性。

利差的背景

非完全利用率会立即影响贷款人的盈利能力。

这个概念很简单。为了说明这一点，让我们考虑一个场景，其中贷款人提供了 $100，但借款人只提取了 $50。在一年后，借款人需支付 20%的债务利息，从而在借款金额上产生了 $10 的利息。然而，这一收入在所有贷款人之间平均分配，最终使他们的初始投资 $100 总回报为 $110，收益率为 10%。

50%的利用率在借款人和贷款人之间产生了利率差：借款人20%，贷款人10%。

这个利率差是纯粹数学上的，并导致了明显的低效。减少利差将使双方都满意。

例如，如果没有利差且借款人和贷款人的利率设定为15%，这将是互惠互利的。然而，由于利用率限制，数学上实现这一点是不可能的。

现代借贷协议选择的妥协

现代借贷协议选择维持一定的闲置流动性，通常为 10% 至 30%，以便为新借款人和贷款人提供灵活性。作为交换，他们接受了利率之间的利差。

一般来说，债务利息率不应过高或过低。如果过低，借款人可能会占用所有流动性，导致新借款人没有可用资金，从而阻碍项目的核心功能。此外，低利率会导致贷款人获得的 APY 最小。另一方面，如果利率设置过高，借款人可能不愿意承担如此高的债务。

因此，利率必须根据市场参与者的活动设定一个公平的价值，利用率是衡量该活动的关键指标。高利用率表明借款人的活动和债务需求增加，这可能证明了较高利率的合理性。

利率模型用于根据利用率自动搜索此类利率，通常以常见曲线的形式表示，如 Aave 在图表中所示：

来源: https://docs.aave.com/risk/liquidity-risk/borrow-interest-rate

通常在曲线上存在一个目前的公平市场利率，借款人和贷款人对此都感到满意。在这一点上，理论上，借款人不会承接新债务，贷款人也不会提供额外的流动性，以避免稀释他们的 APY。

这个机制的目的是维持一定的闲置流动性，同时确保利率之间的利差不会过大。

大多数现有的借贷协议通常遵循这一妥协，因为这是因为无法同时解决所有冲突任务所致。

在下一部分中，我们将探讨行业中的新方向，可能会改变这一模型。

如何在这些冲突任务之间找到平衡？

一个替代思路是 P2P lending，它直接连接借款人和贷款人，债务的利息直接归借款人，基于债务本金。在这种情况下，完全利用率从定义上来说是实现的，因为不存在资金闲置的池。

这一想法在2017年得到了测试，当时 Aave 被称为 ETHLend，最初提供这种 P2P lending 模型：

• 潜在的借款人可以来到平台，存入抵押品，并“申请”借款，指定其债务条款。
• 贷款人可以审查这些申请，并向他们认为条件合适的借款人提供流动性。

然而，这一系统并不原子化，整个交易周期需要多个交易，并且没有任何匹配机制，因为所有事情都是手动进行的。这种模型牺牲了很多灵活性。

当时 P2P lending 模型未能在市场上找到立足之地，因为 DeFi 空间仍然较窄。新的 Peer-To-Pool 模型显得更具吸引力，因为任何人都可以通过存款流动性或借款立即与池进行互动。灵活性被优先考虑，而非确保借贷协议之间的最低利差。

随后，ETHLend 转变为 Aave 并采用了在 Compound 上成功测试的新模型。

之后，P2P lending 模型从雷达中消失，但仍然颇具诱惑力以减少利差并克服明显的低效。

如今，Morpho 重新引入了这个概念，我们将进一步探讨他们是如何成功创建 P2P lending 以及涉及的细节。

Morpho 如何实现完全利用率

Morpho 和 ETHLend 之间有一些区别。

从用户的角度来看，与 Morpho 的交互类似于其他借贷协议。

• 贷款人可以向池中提供流动性，并随时取出。
• 借款人可以从池中获取资金，并在选择时还款。

然而，可能会出现两种极端情况。

如果贷款人多于借款人

理论上，可能无法实现完全利用率。然而，资金并不会闲置，而是存入 Compound/Aave。因此，一些贷款人直接从借款人处获得 APY，实现完全利用率。其他贷款人则通过提供流动性从 Compound/Aave 获得 APY。

如果借款人多于贷款人

在这种情况下，部分资金将直接从贷款人那里获取，实现这些贷款人和借款人的完全利用率。然而，剩余借款人的抵押品将被发送至 Compound/Aave。然后，Morpho 将在 Compound/Aave 中转移债务给借款人。

可以得出两点重要结论

1. 为了使 P2P lending 操作，必须有一个基本的借贷协议如 Compound 或 Aave，可以存入多余的流动性或从中借取所缺失的流动性。Morpho 不是现代借贷协议的替代品，而是作为它们的附加组件。

2. 在实际情况中，并非所有 Morpho 用户都实现了完全利用率。用户被分为两组。第一组体验到正式的完全利用率，而第二组的交互被重定向到 Compound/Aave。

这可以通过 Morpho 自身的数据进行说明。

来源: https://www.morpho.xyz/

在撰写本文时，贷款人已存入 $460M，借款人已提取 $220M。

这些数据可能并不表明完全利用率。然而，220百万美元的贷款人确实实现了完全利用率，因为正好有220百万美元的金额被作为债务发放。剩余的240百万美元则存入 Compound/Aave，资金获得利率并贡献于这些基础协议的利用率。

Morpho 是如何减少利差的

Morpho 在减少利差方面采取了独特的方法。部分资金实现了完全利用率，Morpho 为这些资金计算自身的利率。该计算利率是借款利率与从基础借贷协议中获得的贷款人 APY 之间的平均值（尽管实际公式更复杂，我们暂时省略）。因此，对于 Morpho 上的借款人，利率变得较低，使债务成本降低，而对于贷款人，利率变得较高，从而提高了 APY。

这种对利差的人工消除仅在根据 Morpho 的匹配引擎匹配的资金中实现，该引擎是一个计算此类资金数量的智能合约（我们将在后面的部分中讨论）。

然而，需要注意的是，Morpho 中也存在未匹配的资金，这些资金被重定向至 Compound/Aave。Morpho 并未为这些未匹配的资金设定特别利率，实际适用的是这些借贷协议的当前市场利率。

Morpho 中的闲置流动性产生较低的收益，这一收益来自 Compound/Aave，而闲置债务则会按来自 Compound/Aave 的更高利率收取。

为其他开发者改进的启示

匹配的利率没有社会化

让我们用 Morpho 中的闲置流动性作为例子来说明。在 Morpho 中，资金分为两个不同的组，收益率不同。一组的收益更高，而另一组的收益更低。除了某些用户可能体验到部分匹配，把其资金拆分到两个组外，没有中间状态。

然而，存在一个未解决的问题即有一组用户的收益与 Compound/Aave 的相同，他们在等待与新借款人匹配时处于队列中。

这在组之间造成了不平等，这是 Morpho 有意设计的决定。虽然典型的流动性提供者希望处于高收益组，但在 Morpho 的实现中实现这一点需要付出努力。这个问题在与匹配引擎相关的挑战上更加复杂。

匹配引擎

Morpho 监控不同用户存入/借出的资金，并根据其规模从大到小进行排名。位于列表顶部的用户，包括最大的贷款人和借款人，属于高收入类别。

然而，这种方法存在问题，匹配引擎的实现由于 gas 限制仍需改进。它每次扫描和排除用户，这可能导致一些用户由于 gas 限制而未能排序。

此外，匹配引擎的实现本身由于 gas 限制尚不完美。它每次扫描和排序用户，也因为气体限制留下未排序的用户。

来源: https://dune.com/morpholabs/morpho-aave-dashboard

因此，尽管 Morpho 中存在多余的流动性，并非所有借款人都能与贷款人匹配，如提供的图表所示。只有一部分借款人能够找到匹配，而剩余资金则是从 Aave 处借出的，尽管预期有一队贷款人等待与他们匹配。

来源: https://dune.com/morpholabs/morpho-aave-dashboard

基础协议不一定需要是借贷协议

由于 DeFi 提供多种收入来源，P2P lending 协议不必将多余的流动性转向其他借贷协议。一些实现可能会将这样的流动性存入收益汇集器，如 Yearn，就像 Sturdy 项目一样。这也是有效利用多余流动性并提高资本利用率的方法之一。

结论

P2P lending 协议在行业中正逐渐获得动力，未来我们可能会看到 Morpho 本身的更新，以及旨在克服自身局限性的新项目。

我们希望充分解决借贷协议中的利用率问题，并可能为新开发者提供一个有趣的细分市场。

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