加密美元战争的边缘与Ethena的策略（壮举：UStb，网络）

关键要点

• Ethena 的 USDe 取得了快速增长，仅在四个月内达到了 30 亿美元的市值，成为迄今为止增长最快的加密美元。

• Ethena 采用多方面的抵押管理方法，包括推出由 BlackRock 的 BUIDL 基金支持的 UStb、流动稳定币和储备基金。

• 该协议有全面的扩展策略，包括产品多样化 (UStb)、与 LayerZero 的多链扩展、构建 Ethena 网络，以及与 Bybit 等中心化交易所合作。

• 稳定币市场正在发展，新入局者正在增加，而现有玩家也在扩展其产品，推动这一领域的多样化应用，例如交易结算、DeFi 抵押和支付。

稳定币在加密行业找到了明确的产品市场契合，如令人印象深刻的统计数据所示。每日交易量超过 300 亿美元、流通供给达 1700 亿美元，以及每月活跃钱包数量达到 2700 万，稳定币的采用无可否认。

稳定币发行者正在获得丰厚的回报。Tether，USDT 背后的公司，令金融行业震惊，2024 年第二季度净营业利润达到 13 亿美元——超越了许多传统金融公司。

这一成功不仅限于已有的玩家。新进入者如 Ethena 和 PayPal 的 PYUSD 迅速崭露头角。自 2023 年 12 月推出以来，Ethena 的流通供应已超过 30 亿美元，并产生超过 7500 万美元的费用收入。该协议正积极多样化其稳定币产品，引入 $UStb（由 BlackRock 的美国国债基金支持），并计划推出其自己的网络，以便有应用基于 USDe。

稳定币市场正在快速演变。单纯的发行不再保证采用。分销渠道、收益来源和主要应用场景等因素现在变得至关重要。竞争已扩展到金融巨头，如 BlackRock 和 BitGo，以及金融科技领袖如 PayPal、Robinhood 和 Revolut。

我们正处于“稳定币战争”的边缘。为了理解其潜在的发展轨迹，我们必须考察三个关键方面：

1. Ethena 的 USDe 最近成功案例，以了解新兴合成美元的关键成功因素。

2. 超过 20 种新兴协议的分类和潜在风险

3. 稳定币的最终应用场景

让我们先从“Ethena 案例研究——增长最快的加密美元”开始探索每个部分。

来源: 机会的大小 | Ethena Labs

1. Ethena 案例研究 - 增长最快的加密美元

来源: X (@leptokurtic_)

Ethena的合成加密美元，USDe，经历了非凡的增长，在短短四个月内达到了30亿美元的市值。这一快速扩张使其成为迄今为止增长最快的加密美元，超过了 DAI、USDT、FDUSD 和 USDC 等竞争对手。

让我们更详细地探讨其他关键成功因素，包括：

1. 一种独特的高收益策略，无法被轻易复制

2. 坚实的抵押管理，UStb 由 BlackRock 和 Liquid Stables 支持

3. 包括 UStb（由美国国债支持的稳定币）和 Ethena 网络在内的全面扩展计划

1.1 因素1：来自三种来源的高收益

首先，USDe 是如何创建的？USDe 通过 Ethena 的 delta-neutral 对冲策略保持其价值接近 1 美元。当用户存入 ETH、质押的 ETH 或 BTC 作为抵押以铸造 USDe 时，Ethena 会在衍生品交易所为等值美元金额开启一个短期永续合约仓位。这创造了一个 delta-neutral 头寸，其中 ETH 和 BTC 抵押品的价格波动被短期期货头寸的反向移动所抵消。该策略保持了稳定的价值，并利用中心化交易所流动性，提高资本效率，而不会过度抵押。

这种方法将加密原生解决方案与链外机会相结合，将货币的支持同时建立在加密资产和短期期货头寸上。现在，让我们探索收益是如何生成的。

1.1.1 三个收益来源

Ethena 的质押 USDe (sUSDe) 是一种收益型代币，用户可以通过质押他们的 USDe 代币来获得。这种加密美元代币通过质押奖励和基差交易策略的组合提供高收益。

sUSDe 通过以下三种主要来源获得收益：

1. 质押奖励：从基础抵押品（如 stETH（质押以太坊））中获得，从以太坊的权益证明系统中提供基本收益。

2. 市场策略（Delta-Neutral）：通过在永续合约和期货市场上的融资和基差差价获利。采用 delta-neutral 方法，维持现货资产的多头头寸和期货的短头寸。该方法允许协议利用通常为正的融资利率，其中多头头寸持有者向短头寸持有者支付。

3. 稳定币收益：Ethena 从两个稳定币来源生成固定收益。首先，通过 Coinbase 的忠诚度计划，从 2.95 亿 USDC 中获得收益。其次，通过 Sky 协议（前称 Maker）借贷费用获得 4 亿 sUSDS 的收入。

1.1.2 无法分叉的收益来源

Ethena 的独特特征是其“无法分叉”的架构，用于铸造 USDe 和生成收益。与大多数 AMM DEX 不同，Ethena 的结构并不容易被复制。交易者在 Binance、Bybit 和 OKX 等主要中心化交易所进行基差交易。同时，抵押品由 Off-Exchange Settlement (OES) 提供商（如 Copper、Ceffu 和 Coinbase Custody）持有。这种复杂的关系和设置可以解释为什么类似的协议没有在不同生态系统中迅速普及。

来源: 解决方案：互联网债券 | Ethena Labs

1.2 因素2：安全的抵押管理 - Ethena UStb、Liquid Stables 和储备基金

来源: 仓位 | Ethena

Ethena 的 USDe 是一种稳定币，需要积极管理以平衡潜在风险和高收益。该协议采用多方面的方法来确保抵押管理，包括：

1. Ethena UStb（待实施）：这一新推出的美国国债代币由 BlackRock 的 BUIDL 基金支持，计划作为战略保障。在负融资利率期间，Ethena 可以将储备转移至 UStb，从而减少对成本高昂的永续合约合约的风险，转而支持更稳定的美国国债资产。

2. 流动稳定币：Ethena 利用 Circle 的 USDC 和 Sky（前称 MakerDAO）的 USDS 作为抵押策略的一部分。这些流动的稳定币提供了一种稳定的收益成分，有助于抵消温和的负融资利率并多元化协议的收入来源。

3. 储备基金：Ethena 维持 4660 万美元的安全网，以在负融资期间弥补潜在损失。当负利率超过抵押收益时，该基金会启动，以保护 sUSDe 持有者。

这些策略协同工作，创造出一种积极的风险管理机制。例如，在融资条件疲软的时期，Ethena 可以通过将流动稳定币纳入其抵押组合来获益。如果治理认为有必要，Ethena 可以平仓对冲头寸，并将支持资产重新分配到 UStb，从而进一步减轻负融资率环境下的风险。查看这篇关于如何管理风险的文章。让我们进一步探讨这些组成部分。

1.2.1 Ethena UStb 由 Blackrock BUIDL 支持

Ethena 在推出 USDe 的同时引入了 UStb，以提供额外的流动稳定资产进行潜在分配。流动稳定策略旨在为协议提供收益底线，特别是在融资利率下降的熊市中。UStb 在融资利率转为负数时补充 USDe，使协议能够调整其抵押资产以减轻风险。

这种灵活性有助于在不同市场条件下维持高收益。融资利率与 UStb 分配之间的关系非常简单。在融资率为负的熊市中，UStb 的分配会增加。这一策略可以通过降低融资率，从 50% 提高到 70%，从而帮助从熊市中获利，避免产生负收益。相反，在融资率为正的牛市中，UStb 的分配可以减少。

来源: X (@ethena_labs)

1.2.2 流动稳定币 - USDC 和 USDS

截至 2024 年 10 月 1 日，通过 Coinbase 的忠诚度计划，有约 2.95 亿美元的 USDC 在获得固定收益率。约有 4 亿 sUSDS（sDAI 的新版本）通过 Sky（前称 Maker）协议的借贷费用获得固定收益率。

这些对流动稳定币的分配如 UStb，有助于防止负融资收益。

1.2.3 Ethena 的储备基金管理

储备基金为 USDe 提供了重要的安全保障。其主要功能是在负融资期间充当缓冲，确保损失不会转嫁给 sUSDe 持有者。

除了保护作用外，储备基金还战略性地分配给产生收益的来源，包括 Blackrock BUIDL、Superstate、Sky 和 Mountain Protocol。这种方法使 Ethena 能最大限度地提高基金的效用，潜在地产生额外收入，进一步增加储备基金。

1.3 因素3：扩展战略 - 非常专注的方式

Ethena 已实施全面的扩展战略，涵盖横向和纵向增长：

• 横向扩展： 这涉及到产品多样化和多链方法。Ethena 正在扩展其产品，并跨多个区块链进行扩展。该策略旨在接触更广泛的用户基础，并减少对单一区块链的依赖。

• 纵向扩展： Ethena 正在开发自己的网络基础设施，并与链外交易所进行合作。通过构建其基础设施，该协议可以增强操作控制并捕获更多价值，例如来自排序器收入。与交易所的合作可以增强 Ethena 产品的流动性和可访问性。

Ethena 的战略非常集中。他们构想 USDe 为“交易中最高收益的结算代币”。他们的扩展战略与这一使命密切相关。

来源: X (@leptokurtic_)

1.3.1 横向扩展 1. 产品多样化 - UStb，由 Blackrock BUIDL 支持

Ethena 最近宣布计划推出名为 UStb 的新稳定币，该稳定币将完全由 BlackRock 代币化的美国国债支持。这将作为 Ethena 的新产品线。如“1.2.1 Ethena UStb 由 Blackrock BUIDL 支持”部分所述，计划也将作为 USDe 的抵押品。

来源: X (@ethena_labs)

1.3.2 横向扩展 2. 与 LayerZero 的多链战略

Ethena 通过与 LayerZero 合作实施多链扩展战略。这种协作利用了跨链可替代代币 (OFT) 标准，使 Ethena 的代币能够扩展到 16 条不同的区块链。因此，Ethena 的原生代币 ENA 以及其稳定币 USDe 和 sUSDe 可以在多个区块链上访问。

OFT 标准采用铸造和销毁机制，在所有连接链上维护一致的代币供应，无需额外的流动资金池或虚拟资产。这种方法不仅简化了跨链交易，还可能减少相关的成本和风险。

来源: Ethena 数据仪表板，由 Hashed 提供

1.3.3 纵向扩展 1. 构建 Ethena 网络及其生态系统

Ethena 网络是 Ethena 协议即将推出的一项倡议，旨在基于 USDe 合成美元的成功构建一个生态系统。该新网络旨在创建一个金融应用的基础层，以 USDe 作为基础资产。

该网络旨在解决加密生态系统的几个关键方面。它将作为其他金融应用构建的基础层。该网络还计划纳入流动性聚合层，可能将 Ethena 转变为加密领域中最深的流动性池之一。此功能预计将支持现有的集中和去中心化交易所。通过这样做，Ethena 旨在将自己置于货币、网络和交换功能在加密世界的交汇点。

来源: Ethena 2024 路线图：圣杯：互联网货币 — G | Ethena

1.3.4 纵向扩展 2. CEX 的结算 - ByBit

第三大加密货币交易所 Bybit 与 Ethena 合作，将 USDe 集成到其平台。该集成为用户带来了几个好处，包括可以使用 USDe 作为永续合约交易的抵押品，同时潜在地获得收益。Bybit 还引入了零费用 BTC 和 ETH 现货对 USDe，并在其“赚取”平台上提供。

集成提高了资本效率，允许用户在使用 USDe 作为保证金的同时，潜在地在永续合约上赚取奖励，从而帮助抵消融资成本。此功能增强了 Bybit 平台上用户的整体交易体验。

USDe 集成的关键特性包括每天对 USDe 持有的最高 10% 年化收益 的分配、90% 的抵押价值比率和某些 USDe 交易对的无费用交易。用户通过持有 USDe 可以获得每日奖励，成为活跃交易者和希望赚取被动收入的用户的一个有吸引力的选择。

来源: USDe 在 Bybit 上 — Ethena Labs

2. 解剖稳定币：抵押和收益

Ethena 的成功是显著的，因为它打入了一个以 Tether (USDT)、Circle (USDC) 和 DAI 为主导的市场。稳定币领域如今正处于新兴项目的边缘。竞争不再仅限于新稳定币的简单发行；构建它们的策略变得越来越多样化。

在本部分中，我们将探索这些多样化产品如何分类，并研究稳定币的潜在波动性。

来源: 正在流通的稳定币 - DefiLlama

2.1 理解稳定币：抵押和收益

让我们探索稳定币的类别。稳定币使用抵押品和积极管理来维持 1 美元的价值。每个发行者都有其自己的维护价值及铸造或赎回Coin的系统。

抵押品的类型影响稳定币持有者获得收益的方式。此前，Tether 和 Circle 等发行商通过获取抵押品的收益赚取了可观的收入。现在，许多项目直接向持有者提供收益。我们将考察支持稳定币的各种类型的抵押及其收益来源。

2.1.1 抵押：稳定币的基础

抵押已经成为稳定币生态系统中的关键，尤其是在 Terra UST 崩溃和人们对 USDT 透明度的担忧之后。如今，稳定币项目确保透明且安全地获得可靠资产的支持。

当前，稳定币发行者使用五种主要类型的抵押品。大多数项目使用这些抵押品的组合，而不是仅依赖于一种。让我们逐一探讨每种类型：

1. 加密资产 Delta Neutral： 该策略利用现货与期货加密货币市场之间的价格差异，以维持稳定币的Hook。Ethena 的 USDe 和 Elixir 的 deUSD 就是例子。USDe 采用 delta-neutral 方法，结合 ETH 的多头现货和短期永续合约头寸来生成收益并确保稳定。迄今为止，Ethena 是唯一一个在这种方法上取得显著成功的项目，具备 CEX 集成和积极的抵押管理，在各种市场条件下进行了优化。

2. 加密超额抵押： 这些稳定币使用过量的加密货币作为抵押，以缓冲市场波动。DAI，由 MakerDAO 发行，是一个主要的例子，使用各种加密货币，并持有最低 150% 的抵押率。USDD、Frax 和 GHO 使用类似策略，通常结合超额抵押与其他稳定机制。例如，Frax 采用部分算法方法。

3. 法定货币抵押： 这些稳定币由集中实体持有的传统货币作为保障。这个类别包括诸如 Tether (USDT) (由现金、现金等价物和其他资产支持) 和 Circle 的 USDC（由现金和短期美国政府债务支持）等流行的稳定币。其他例子包括 Binance USD (BUSD)、TrueUSD (TUSD)、Pax Dollar (USDP) 和 Gemini Dollar (GUSD)，每种都有独特的支持机制。

4. 美国国债支持： 这些稳定币融合了传统金融。如 Ondo 的 USDY、Mountain Protocol 的 USDM 和 Blackrock 的 BUIDL。它们通常由短期美国国债支持。例如，Ethena 的 UStb 就是由短期美国国债和 Blackrock BUIDL 的银行活期存款支持，提供了对政府国债收益的接触，同时具有加密货币的灵活性。

5. 私有信贷支持： 这种方法以私有信贷工具作为抵押。例如，Anzen 的 USDz 是一个典型的例子，由公司债务、贷款或其他形式的私有债务支持。这种方法在维护稳定的同时，提供了相较于法币支持的稳定币更高的收益潜力，通过风险管理和投资组合多样化。

稳定币市场的抵押类型正在增加。随着市场的成熟，透明度、安全性和合规性将在决定稳定币项目的成功和采用中变得日益重要。

2.1.2 收益来源：稳定币如何产生回报

稳定币已经超越了简单的价格稳定性。它们提供产生收益的机制，为用户提供被动收入的机会。这些收益源自多种策略，使得稳定币的持有变得更具吸引力。让我们探索这些收益的主要来源：

1. 来自基差交易的融资收益： 该策略利用了现货与期货市场加密货币之间的价格差异。它允许稳定币在维持Hook的同时产生收益。例如，Ethena 的 USDe 通过在 ETH 中持有多头现货头寸和短期永续合约头寸进行基差交易来实现。这种方法从融资利率差异中产生收益，然后分配给 sUSDe 持有者。（最近提议添加 SOL 已获批准。）

2. 美国国债： 一些稳定币是以美国国债为支持。这些稳定币通过美国政府短期债务的利息来获得收益。例如，Mountain Protocol 的 USDM 由短期美国国债支持，将收益传递给 USDM 持有者。

3. 质押收益： 一些稳定币允许用户在协议内质押他们的代币，为维护网络稳定性和安全性获得奖励。Ethena 的 USDe 是一个例子，其中 ETH 被进行流动性质押以获得额外收益。

4. 去中心化金融机制： 稳定币可以通过各种去中心化金融操作获得收益，例如为 AMM 流动性池提供流动性或进行收益农业。例如，OUSD（Origin Dollar）将其抵押品分配到多个 DeFi 协议中，使用借贷平台如 Compound 和 Aave，并通过提供流动性获得交易费用。此外，DAI 储蓄率 (DSR) 模块允许 DAI 持有者通过存入他们的代币获得收益，来自 Maker 协议借贷活动的利息分配给参与者。

稳定币利用多种策略生成收益，从复杂的交易到利用传统金融工具。这些收益通过自动重新基准、可索取的奖励或代币价值上涨等机制进行分配。随着生态系统的发展，我们可以期待收益生成和分配进一步多样化。

2.2 解剖抵押和收益的波动性

稳定币被称为“稳定币”，因为它们旨在相对于特定资产或基准（通常是美元）保持稳定的价值。“稳定币”这一名称直接反映了它们的主要目的：在加密生态系统中提供可靠的交换媒介。

然而，一些稳定币在过去经历过轻微的脱钩。Tether 曾被指控 缺乏透明度，并且当时略微脱钩。此事件后，USDT 的储备和Hook情况已有定期更新。USDC 也在银门失败 (https://www.cnbc.com/2023/03/12/signature-svb-silvergate-failures-effects-on-crypto-sector.html) 时经历了轻微的脱钩，人们开始担心抵押品的偿付能力。

在本部分中，让我们了解稳定币抵押和收益可能出现的一些波动场景。

来源: USDC 在银门危机期间的价格 2023.03.11 | CoinGecko

2.2.1 抵押风险 - 法币和国债支持

法币抵押和美国国债支持的稳定币被认为对于大额资产是安全的。它们所承受的风险较少，主要与持有资产的实体有关。这些稳定币由国家金融体系监管和投保。随着对稳定币的监管不断发展，理解监管要求对于理解其风险至关重要。

来源: 稳定币监管概述

2.2.2 抵押风险 - Delta Neutral 合成美元

Delta 对冲合成美元（如 Ethena 的 USDe 代币）在其稳定性方面面临疑问。主要担忧在于衍生品市场可能出现的负融资利率，如果保持空头头寸的成本超过了抵押品的收益，可能会导致损失。其他风险包括依赖中心化交易所进行衍生品交易、市场紧张情况下潜在的流动性问题，以及抵押资产（如 stETH）可能失去其 ETH Hook的可能性。

为了应对这些担忧，Ethena 实施了多项保护措施。这些包括一个储备基金，以覆盖负融资利率带来的损失、非交易所结算托管人，以降低中心化交易所风险，以及用于资产轮换的动态抵押管理系统。

尽管这些预防措施得当，但需要注意的是，系统中仍然存在一些固有风险。（到目前为止，Ethena 管理良好。）有关更详细的分析，你可以 查看 Four Pillars 的这篇文章。

来源: 稳定币监控

2.2.4 收益的波动性 - 国债

由国债支持的稳定币收益受经济因素和市场动态的复杂互动影响。这些收益的主要驱动因素是基础国债证券的利率，利率直接受到美联储货币政策的影响。当美联储调整利率时，会在金融市场中产生连锁反应，包括稳定币所提供的收益。例如，在货币收紧期间，随着美联储提高利率，国债收益通常会增加。这使得稳定币发行者能够可能为其用户提供更高的收益，使其产品更具吸引力。

值得注意的是，大多数法币支持的稳定币是基于现金和国债的混合，而它们的收益特征可能会根据其支持和发行者的不同而有所变化。例如，BlackRock 的 BUIDL 稳定币，由现金、国债和其他短期政府证券的混合支持。作为金融机构的受监管产品，BUIDL 的收益紧密跟踪当今的国债利率。然而，这些收益并不免于更广泛市场条件和货币政策变化所带来的波动。在过去十年中，1 年期美国国债利率的波动范围从 0.1% 到 5.5%。

来源: 1 年期国债利率 - 54 年历史图表 | MacroTrends

2.2.4 收益的波动性 - 基差交易

基差交易已成为某些稳定币的主要收益生成方法。该策略利用现货与期货市场加密货币之间的价格差异，通常通过在现货市场买入并在期货市场卖空来实现。

来自基差交易的收益可能会随着市场情绪、交易量和整体加密市场条件的变化而大幅波动。在“牛市”或高乐观期间，对期货市场杠杆需求的增加可能会加宽基差，从而推动收益的增加。相反，在熊市或不确定的时期，基差可能会缩小，甚至转为负值，从而减少或消除收益。

来源: 基差交易 TVL 排名 - DefiLlama

Ethena 的 USDe 是使用基差交易进行收益生成的稳定币的典型例子。例如，USDe 采用 delta-neutral 方法，在中心化交易所上做空永续合约，并用于存入资产。收益随着市场条件波动——sUSDe 曾经提供高达 113% 的收益率，但此后已经稳定在约 12%，随着市场降温。

在牛市情况下，Ethena 的策略确实会发光。在正融资率占主导地位时，USDe 主要通过加密资产的基差交易产生高收益。这使得抵押品的相当一部分（多达 90%）能够分配到这一策略，从而最大限度提高 sUSDe 持有者的回报。高年化收益率吸引了更多用户，导致 USDe 供应在 200 天内迅速增长，从而超过 30 亿美元。

然而，熊市情况则使 Ethena 的策略变得特别有趣且可能更安全。随着融资利率转为负数，加密情绪转为悲观，Ethena 可以将其抵押分配转向更稳定的资产，如美国国债 (USTb) 和流动稳定币。这一战略转变有两个关键目的：

1. 它为 sUSDe 收益设定了底线：通过利用 USTb 和其他稳定资产，Ethena 可以确保即使在熊市中也能实现最低收益。这有助于在最低收益接近国债收益的情况下维持 sUSDe 持有者的吸引力。

2. 它减少了 sUSDe 收益的波动性：在熊市中转向更稳定的抵押，自然减少了收益波动。这种增加的稳定性对于寻求在困难市场条件下实现一致回报的风险厌恶型投资者尤其具有吸引力。

这一适应性策略增强了 Ethena 在熊市和利率下降时期的韧性。Ethena 的收益生成方法结合了基差交易和流动稳定币等策略，可能有助于维持甚至提高收益。

来源: 收益 - sUSDe 与 3 个月国债 | Ethena

3. 稳定币的应用场景（以 Ethena 策略为特色）

稳定币市场正在经历变化，新玩家纷纷加入，而现有玩家也在扩展其产品。该增长并非出于取代当前发行者的愿望，而是基于对市场扩张潜力的共同信念。最近的数据表明，稳定币的流通供应已达历史新高，表明在加密的各个领域越来越多的采用和利用。

随着稳定币市场的发展，理解推动这一增长的多样化应用场景至关重要。这些应用场景从作为加密交易所的结算代币，到作为 DeFi 协议中的抵押品，甚至作为日常支付的可行选择都有涉及。

在本部分中，我们将通过 Ethena 的扩展计划仔细探讨稳定币的三大主要应用场景。通过考察 Ethena 在每个应用场景中的方法，我们可以深入了解稳定币发行者如何定位自己以利用市场的潜力。

来源: 正在流通的稳定币 - DefiLlama

3.1 交易中的结算代币

稳定币主要作为交易的结算代币使用，超过 33% 的 USDT（Tether）供应量 由中心化交易所（CEX）持有。其受欢迎的原因在于，它们提供稳定的账户单位和平台之间资金的快速移动。

Ethena 的战略专注于与主要交易所（如 Bybit 和 Infinex）的合作，以提高 USDe 的流动性和可访问性。他们与计划中的 L3 DEX Ethereal 的合作旨在扩展在集中和去中心化交易环境中的存在。

Ethena 的一个关键目标是将 USDe 定位为 CEX 上的交易抵押品。同时，通过允许用户在 CEX 永续合约上使用其保证金资产赚取收益，USDe 可以在交易生态系统中创造重大的优势。这一特征能够吸引寻求优化其资本效率并保持稳定的交易者。

这一战略同样增强了 ENA 代币的效用。与 Binance 生态系统中的 BNB 类似，ENA 也能在合作的交易所提供更低的交易费用、治理权利、质押奖励和独特功能。最近通过的 Ethereal 提议 在治理中获得通过，建议将未来潜在代币供应的 15% 分配给 ENA 持有者，进一步巩固了其在生态系统中的作用。

来源: USDT 主要持有者 | Arkham

3.2 货币市场中的抵押品

稳定币在 DeFi 生态系统内的借贷和借贷协议中充当抵押品。由于其稳定性，使其理想地适合用作抵押品，从而最小化因价格波动而产生的清算风险。随着支持从简单借贷到更复杂的收益农业策略的 DeFi 的兴起，这一应用场景也显著增长。

Ethena 的货币市场应用场景涉及与领先 DeFi 协议建立战略合作。通过将 USDe 与 AAVE、Spark 和 Morpho 等平台进行集成，Ethena 旨在将其稳定币确立为各种借贷和借贷平台的优选抵押选项。这一策略不仅提升了 USDe 的效用，还有助于在 DeFi 生态系统中建立流动性和多样性。

来源: 生态系统 - 货币市场 | Ethena

3.3 支付 - 巨大潜力但目前有限

稳定币在支付方面的应用代表了一个重要的增长领域，尽管目前面临挑战，特别是在连接链上和链下交易方面。最近的发展，例如 Stripe 宣布接受稳定币支付，表明传统支付处理器对将稳定币集成到其系统中越来越感兴趣。由于 Stripe 在 2023 年处理了 1 万亿美元的交易，如果稳定币在某些交易中占据一定份额，潜力可能会很大。

稳定币在支付中提供了几个优势，包括更快的结算时间、更低的交易成本（特别是对于跨境支付）和 24/7 的可用性。然而，稳定币在日常交易中的采用仍然受到监管不确定性、大规模商户接受缺乏和需要用户友好的界面以与传统支付方法竞争等因素的限制。

Ethena 在支付领域的战略专注于促使 USDe 用于现实交易的合作伙伴关系。与提供加密借记卡的 Holyheld 和提供与智能合约钱包相连的自托管 Visa 借记卡的 Gnosis Pay 等平台进行合作。

来源: Variant | 信用卡网络可以教我们关于稳定币机会的内容

4. 展望未来

稳定币已成为加密生态系统中不可或缺的一部分，架起了波动和稳定之间的桥梁。它们对交易者至关重要，在市场高低起伏期间提供安全避风港， enabling both on-chain and off-chain transactions. 然而，稳定币市场面临挑战，包括缺乏真正的跨链解决方案和需要超越交易的扩展。

展望未来，稳定币市场可能会经历更激烈的竞争。获胜者将基于其提供高收益、保持稳定和获得广泛分销渠道的能力来脱颖而出。清晰的监管也将塑造这一行业的未来。

Ethena 旨在通过其广泛的扩展战略引领这一发展。他们推出了由 BlackRock 的 BUIDL 基金支持的 UStb，为 Ethena 生态系统提供了更稳定的收益选项。这可能会吸引风险厌恶型投资者。Ethena 网络也是扩展 USDe 超越交易应用的大步迈进。该网络能够通过使 USDe 更有利于日常支付和 DeFi 的使用来提高采用率。其成功将是确定 USDe 未来可行性和市场地位的关键。

ENA 代币的未来使用同样值得关注。随着 Ethena 的成长，ENA 可能会演变为在 Binance 生态系统中类似 BNB 的角色，提供降低费用、投票权和来自基于 Ethena 网络构建的去中心化应用的代币的潜力。开发强大的代币效用对于 Ethena 建立忠实用户基础并在竞争激烈的稳定币市场中蓬勃发展至关重要。

附录 A. 什么是 Blackrock BUIDL

BlackRock 的 BUIDL（BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund）是于 2024 年 3 月在以太坊上推出的一个代币化基金。该代币化基金允许机构投资者在代币化的美国国债上获得收益。

来源: X (@tokenterminal)

自其成立以来，BUIDL 取得了显著增长，最近超越了一个重要的里程碑，市场价值超过 5.5 亿美元。这一成就使其成为第一个在短短四个月内超过 5 亿美元的代币化基金，确立了 BUIDL 作为同类中最大的基金。该基金的快速扩张突显了人们对代币化国债的兴趣和投资的增加。

来源: RWA.xyz | 国债

附录 B. 稳定币的三大趋势

稳定币的格局显示出多样化的策略。目前，三大主要趋势正在浮现：

1. 高收益稳定币

2. 定制稳定币 - 模块化稳定币

3. 金融科技稳定币 - PayPal、Revolut、Robinhood

B.1 趋势 1：高收益稳定币

高收益稳定币受到越来越多的欢迎，提供稳定性和被动收入。这些资产通过借贷、质押或低风险投资获得回报。Ethena 的 sUSDe 在这一趋势中处于领先地位，凭借 积极的抵押管理 策略，提供高收益。其他值得注意的项目包括 MakerDAO 的 sDAI 和 Mountain Protocol 的 USDM，每天提供与高收益储蓄账户相当的收益。

高收益稳定币的吸引力源于它们抵偿通货膨胀和保持价值的能力。随着利率的上升，这些稳定币变得更加吸引人，其中一些的年收益率约为 10%。值得注意的是，即使在利率较低的环境中，这些高收益可能依然持续，正如 Ethena 通过基差交易产生的收益所示。

来源: 高收益稳定币的崛起

B.2 趋势 2：定制稳定币 - 模块化稳定币

稳定币需要抵押资产或抵押。随着这些资产的增长，它们能够通过安全的投资（如国债）获得被动收入。这一潜力引发了对定制稳定币创造的兴趣，从而导致新的铸币基础设施的产生。

M^0 基金会正在开发去中心化的多发行者稳定币系统。他们的平台使各种机构能够在符合当地法规的同时创建可互换的加密美元。通过将抵押提供商与铸造者连接，M^0 旨在提升资产流动性，创造出一个更灵活的稳定币生态系统。

M^0 的方法使用短期美国国债作为抵押，并内置超额抵押以增加安全性。系统执行每日链上储备证明检查。通过使货币发行更易获得，M^0 力求为稳定币的创造提供一个全面的解决方案。

来源: 了解加密市场护城河的新框架 - Delphi Digital

稳定币能否在除美元外的货币中诞生？随着铸造和发行技术的进步，各种货币可能更容易创造出自己的稳定币。虽然存在监管挑战和货币特定差异，但这一公共基础设施可能加速稳定币的开发。

主要货币如欧元和日元也正在加入稳定币市场。这为全球用户提供了持有不同货币的更多选择。例如，stEUR 是一种新的以欧元为基础的稳定币，利用代币化的欧盟货币市场基金。

这些多样化的稳定币让用户持有与自己倾向货币相关联的数字资产，减少应对汇率变化带来的风险。然而，美元稳定币仍以 99.7% 的市场份额占主导地位。其他货币需要时间才能在这一市场上占据一席之地。

来源: 日元稳定币与最近创新之间的协同作用 | Four Pillars

B.3 趋势 3：金融科技稳定币 - PayPal、Revolut、Robinhood

金融科技巨头正在越来越多地探索 稳定币领域，希望利用其收入增长和改善跨境支付的潜力。Robinhood 和 Revolut 是考虑推出自己的稳定币的公司之一，他们预期欧洲及其他地区的更严格监管将为数字资产领域带来机会。

这一动向表明传统金融科技与加密行业之间的交集日益增多。随着已有的金融科技公司进入稳定币市场，我们可能会看到这些数字资产在主流金融中更广泛的采用和整合。PayPal于2023年推出的PYUSD稳定币目前市值超过2.5亿美元，正好体现了这种趋势。金融科技公司涌入稳定币领域可能会引发竞争和创新， 可能导致一个多元化的格局 ，各类金融应用将各自运作其代币。

来源: PayPal 螺纹供应 | Token Terminal

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