Euler V2 (EUL)：模块化借贷生态系统的综合概述

Euler V2 不仅仅是一个更新：它对协议进行了彻底的改造，通过引入模块化、完全无需许可的基础设施，打破了传统的单体方法，该基础设施能够托管定制的信贷市场，并为 DeFi 用户提供多种用例。

什么是 Euler V2？

V1 的局限性

Euler V1 于 2021 年推出，是一个去中心化的借贷平台，它通过在创建新的资产信贷市场方面的无需许可的愿景，从当时的参与者中脱颖而出。

尽管这种模式是前所未有的，但它也存在一些局限性：市场参数由 Euler 控制，并围绕一个三层风险管理系统组织：隔离层、交叉层和抵押层。默认情况下，协议上新上市的资产处于“隔离”模式，并且只能在特定条件下用作抵押品。

尽管该系统比 Aave 或 Compound 更灵活，但其适应不同逻辑市场的能力仍然有限。此外，在所有资产之间共享的流动性储备的单片架构放大了 2023 年黑客攻击的影响。

在这种背景下，Euler V2 的诞生源于双重认识：单片方法的局限性，以及对更具弹性、灵活性和适应性的基础设施的需求。因此，Euler Labs 决定暂停 V1，以开发协议的全新版本。

Euler V2：一种模块化借贷模型

Euler V2 背后的总体思路是构建一个模块化的借贷生态系统。为此，该协议依赖于一个以三个核心支柱为中心的架构：Vaults（金库）、Euler Vault Kit (EVK) 和 Ethereum Vault Connector (EVC)。

• Vault 是一个 ERC-4626 智能合约，充当隔离结构，旨在容纳单个 ERC-20 代币。这允许每个资产的流动性被隔离，使协议能够抵抗系统性风险。
• Euler Vault Kit 是一种工具，允许任何人为资产部署 Vault（从而部署借贷市场），并应用各种可自定义的参数（接受的抵押品、利率、存款限额等）。
• Ethereum Vault Connector 是一种用于管理不同 Vault 之间关系的工具，特别是能够使用一个 Vault 中的资产作为抵押品来借用另一个 Vault 中的资产。

这种新模型允许无需许可地创建借贷市场，并提供更大的灵活性，可以根据用例自定义功能，并通过隔离每个资产的流动性来增强安全性，从而实现风险隔离。

V1 和 V2 的比较

与之前的版本相比，Euler V2 并非仅仅是一个更新，而是一种完整的范式转变。以下是两种架构之间的主要区别：

• 架构：V1 依赖于一种单片结构，所有资产共享一个流动性池。V2 采用一种模块化架构，每个资产都隔离在专用的 ERC-4626 Vault 中。
• 风险：单个流动性池的系统性风险被每个市场的分隔风险所取代。
• 市场创建：V1 允许无需许可的代币上市，但参数由 DAO 预先定义（特别是通过分层风险系统）。V2 实现了完全无需许可的市场创建，可以在部署时完全自定义参数。
• 风险管理：V1 使用一个僵化的三层系统（隔离/交叉/抵押），具有统一的规则。V2 将这种管理委托给“风险管理者”或为非托管市场自动执行，从而实现灵活且特定于市场的方法。
• 可自定义的参数：V1 集中定义了预言机、利率和清算阈值。V2 赋予每个市场创建者自由选择自己的预言机、利率曲线、hooks 和运营限制。

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Euler V2 的架构

Euler Vault Kit (EVK)

Euler Vault Kit (EVK) 是 Euler V2 免许可基础设施的核心。它是一个部署框架，旨在允许任何用户或协议完全自主地创建一个 Vault——从而创建一个新的信贷市场。

Vault 是 Euler V2 的基本组成部分，因为它存储着借款人存入的抵押资产和贷款人存入的资金。

具体而言，Vault 是一个符合 ERC-4626 标准的智能合约，专用于单个 ERC-20 代币。每个 Vault 作为一个隔离的结构运行，其所有运营规则都由创建者使用 EVK 定义。

这些配置参数有很多：

• Vault 中接受的作为抵押品的代币。
• 利率曲线，可以从几种集成的模型（线性、指数、阶梯式）中选择，也可以通过 hook 完全自定义。
• 存款和风险敞口限制：最大 TVL、借款限制、贷款价值比 (LTV)、清算阈值等。
• 价格预言机，可以使用 Chainlink feeds、Uniswap TWAPs、Pyth 或任何其他经过验证的系统。
• 自定义 hooks，允许扩展 Vault 的功能（参见专用部分）。
• 应用于 Vault 的治理类型：Trustless（非托管，具有固定参数）或 Managed（由管理者管理，可以动态调整参数和管理风险）

因此，Vault 可以为各种各样的用例而设计，从超保守的稳定币市场到异国情调的、高度波动或实验性的市场。这种灵活性是 Euler V2 理论的核心：创建一个能够支持去中心化金融的全部多样性需求的基础设施，而无需强加一种一刀切的模型。

EVK 还包括 Vault 运营管理所需的所有功能：存款份额（sToken）的铸造、债务份额（dToken）的铸造、利息处理、清算管理等。

最后，重要的是要注意，该工具包是模块化和可扩展的：可以随时开发和集成新模块，从而允许 Euler 生态系统发展，而无需更新主要协议。

Ethereum Vault Connector (EVC)

Ethereum Vault Connector (EVC) 是将多个 Vault 互连以创建功能性信贷市场的组件。这个角色至关重要，因为它使用户能够在一个 Vault A 中存入资产作为抵押品，并从另一个 Vault B 中借用不同的资产。

从技术角度来看，EVC 充当 Vault 和 Euler 所有其他部分之间的状态管理器和中介。以下是一些示例：

• EVC 负责更新用户帐户状态。此帐户包含有关抵押品头寸、未偿债务和关联 Vault 的详细信息。每次用户操作时，EVC 都会更新帐户。
• 当用户想要在 Euler 市场中开设一个新头寸时，EVC 会与控制器（每个 Vault 的核心功能）通信。然后，它会根据该操作对用户偿付能力的影响来确定该操作是否被授权。
• EVC 还使用批量处理机制管理同时影响多个 Vault 的操作，从而改善用户体验并降低 gas 成本。
• 当用户的头寸健康状况变得关键时，EVC 会强制执行每个 Vault 的规则并触发清算。

EVC 被设计为一个模块化注册表。只要新 Vault 尊重协议的标准接口，就可以随时连接。它还可以与外部层集成，特别是与其他 DeFi 协议集成。

总之，Ethereum Vault Connector 是允许充分利用模块化架构的组件，确保跨多个市场对用户头寸进行一致的管理，同时允许每个 Vault 完全控制其内部规则。

Euler V2 中的市场

在 Euler V2 中，市场是一种结构，借款人可以在其中获得贷款，贷款人可以在其中存入资产以赚取利息。具体而言，市场连接多个 Vault，以形成一个连贯的借贷环境。

市场创建者是管理者，其角色是通过 Euler Vault Kit (EVK) 在 Euler 上部署 Vault，然后通过 Ethereum Vault Connector (EVC) 将它们连接起来。

例如，Usual Money 是一个名为“Usual Stability Loan”的市场的管理者，该市场连接了 USD0 和 USD0++ 上的两个 Vault。因此，用户可以存入 USD0 来借用 USD0++。请注意，该市场的 TVL 为 6.88 亿美元，略低于 Euler 总 TVL 的三分之一。

在创建市场时，管理者会确定一些将决定用户交互的参数和规则。这些包括风险评估方法、预言机、利率曲线、hooks、治理类型等。

重要的是要注意，市场部署是无需许可的，并且只要其参数兼容，同一 Vault 就可以集成到多个市场中。这种模块化实现了更大的可组合性，并有可能加速新市场的流动性和增长。

由于市场是完全可配置的，因此 Euler V2 上有几个主要类别：

• 简单抵押品-债务对：Vault A → Vault B。这是最基本的市场，其中 Vault A 可用于从 Vault B 借款，就像上面 Usual Stability Loan 的示例一样。
• 具有重新抵押的抵押品-债务对：Vault A ←→ Vault B。在这种市场类型中，Vault A 中的资产可用作抵押品从 Vault B 借款，反之亦然。
• 多个抵押品：Vault A、B、C → Vault D。在这里，Vault A、B 和 C 中的资产可用作抵押品来借用 Vault D 中的资产。
• 交叉抵押：Vault A ←→ Vault B ←→ Vault C ←→ Vault A。在这种情况下，Vault A 中的资产可用作抵押品来从 Vault B 和 C 借款；Vault B 中的资产可用于从 Vault A 和 C 借款；Vault C 中的资产可用于从 Vault A 和 B 借款。
• 完全可定制：此类别包含先前类型的所有可能组合。例如，"简单抵押品-债务对"市场中的 Vault A 可以连接到"多个抵押品"市场，而其中一个 Vault 连接到"交叉抵押"市场。

→ 有关更多详细信息，请参阅我们对所有 Euler V2 产品的概述：

\ \ Euler V2 的产品：Vaults、Markets、Earn 和 EulerSwap\ \ 在经历了 2023 年的艰难时期后，Euler 清除了过去，最终在 2024 年推出了协议的新版本：Euler V2。从那时起，Euler 的 TVL 超过了 20 亿美元大关。在本分析中，让我们探索 Euler 的不同产品以及协议生态系统的映射。

风险管理

Euler V2 依赖于一个完全重新构想的风险管理系统，该系统与其新的模块化架构相一致。与 V1 强制执行一种僵化的逻辑（隔离、交叉、抵押层）不同，V2 在 Vault 级别委派这种管理，采用双重方法：无需信任市场的硬编码风险参数和负责动态评估托管市场的“风险管理者”。

Vault 的类型：无需信任 vs 托管

在 Euler V2 中，每个 Vault 都基于一个基本的治理选择，该选择决定了其风险管理策略：无需信任或托管。这个选择定义了市场的灵活性水平、目标用户的类型，最重要的是，系统适应不断变化的市场状况的能力。

• 无需信任的 Vault：

无需信任的 Vault 是完全自主的：它们的参数在部署时设置一次，然后随着时间的推移被冻结。没有任何参与者，甚至 Euler Labs，可以修改它们。这包括接受的抵押品、贷款价值比 (LTV)、清算阈值、利率曲线和预言机。

这种方法保证了用户的最大可预测性：运营框架是透明的、确定性的，并且不受人为或政治决策的影响。这使得它们特别适合于稳定资产、保守市场或想要避免任何形式干预的实验性用例。

然而，这种完全没有治理的情况带来了一个结构性风险：无法调整参数以适应不断变化的市场状况。如果资产出现波动、预言机故障或抵押品突然贬值，Vault 仍处于被动状态。

因此，用户必须自己管理其风险敞口，对自己的头寸承担全部责任。使用这种类型的 Vault 类似于采用一种完全自主的风险管理方法，并且需要持续的警惕。

• 托管的 Vault：

相反，托管的 Vault 由风险管理者管理，该管理者负责积极的市场监督。该管理者可以实时调整某些 Vault 参数（在框架的授权范围内），以确保其安全性和盈利能力。

他们可以对资产波动性的变化做出反应，停用有风险的抵押品，根据情况重新调整 LTV，或根据需要更新预言机。

这种方法更灵活，并允许动态风险管理，类似于传统金融中风险管理者的表现。因此，它的目标是更复杂、更易波动或更具创新性的市场，在这些市场中，人为监督优于僵化的框架。

风险管理者的角色

风险管理者是被指定负责监督一个或多个托管 Vault 的参与者。他们的任务是确保他们监督的市场的安全性、盈利能力和适当配置。

如上所述，这个角色类似于传统金融中的风险管理者，需要严谨性、透明度和对用户的责任。管理者可以是专业实体（协议、基金、DAO），其合法性基于其技术专长和声誉。

Euler 没有为这些管理者强加一个单一的治理模型，而是提供了社区监控机制。将来，Euler 治理（通过 EUL 代币）可能会影响这些关键角色的分配或撤销。

→ 查看我们对 Michael Bentley 的采访和我们的分析师笔记，其中包含解释和分析的最佳时刻：

\ \ Euler (EUL): DeFi 的凤凰？- 与 Michael Bentley 的分析师笔记 #3\ \ 在本期 OAK Research 的分析师笔记中，我们将深入探讨对 Euler 首席执行官 Michael Bentley 的采访，该采访发布在 Decrypted 的 YouTube 频道上，由 Artem 和 Joestar 主持。讨论涵盖了该协议的历史、其挑战、经济设计选择和增长策略。

清算机制

一般运作

Euler V2 的清算系统旨在适应市场的多样性，同时确保对贷款人的最大程度保护。与清算机制标准化且不灵活的传统模型不同，Euler 提供了一个完全可自定义的框架，该框架直接集成到每个 Vault 中。

与任何借贷协议一样，当头寸超过贷款价值比 (LTV) 或清算阈值定义的特定安全比率时，该头寸就有资格进行清算。在 Euler V2 中，这些参数特定于每个 Vault，并且可以根据资产的类型、其波动性、流动性以及市场的风险承受能力进行调整。

当头寸被清算时，Euler 遵循类似于 Aave 或 Compound 的模型，其中清算人偿还部分风险帐户的债务，并以折扣价获得部分抵押品，这称为清算激励。

但是，Euler 在 Vault 级别完全重新定义了这种逻辑，因为每个 Vault 都定义了自己的清算条件，包括：

• 可自定义的激励：给予清算人的折扣率是可配置的。
• 替代清算模式：Hooks 可以引入反向拍卖、DAO 后备或其他创新的关闭形式。
• 上下文规则：清算只能在某些市场条件下激活，或者仅限于某些清算人配置文件（白名单）。

风险管理

Vault 系统的一个根本性贡献是每个清算过程都是完全隔离的。它只能影响有问题的特定市场，并且对生态系统中的其他 Vault 没有影响。此属性限制了在单片协议中观察到的传染效应（如在 Euler V1 黑客攻击期间所见），并使该协议更能抵抗极端事件。

因此，如果特定市场出现不稳定（稳定币崩溃、预言机操纵、抵押品突然贬值等），Euler 生态系统的其余部分仍然可以完全运行。

例如，Vault 创建者可以选择创建一个专门以 USDC 进行清算的市场，而不管借入的资产如何。这保证了清算人更大的可预测性，并有助于即使在压力时期也能维持市场流动性。

这种配置的精细程度为前所未有的场景打开了大门：部分保险市场、“宽限期”清算机制、自动化做市商和借贷之间的混合模式等等。

奖励机制

一般运作

Euler V2 引入了一种比 V1 更复杂的经济架构，旨在更好地协调用户、市场开发商、风险管理者和 DAO 的利益。主要的创新之一在于明确划分了 Vault 产生的费用和通过独立激励机制分配的奖励。

与其他协议（其中收取的费用直接资助分配的奖励）不同，Euler V2 完全解耦了这两个要素。费用是在每个 Vault 级别定义和收取的：借款人支付的利息、清算佣金或从自定义 hooks 产生的收入。

它们的分配也是可配置的：它们可以定向到 Euler DAO、Vault 创建者或在管理 Vault 时定向到风险管理者。默认情况下，用户收到 90% 的利息，其余部分在 Vault 管理员和 DAO 之间平均分配。

另一方面，奖励遵循一个完全独立的循环。它们通过奖励流和奖励计划系统进行管理，允许任何参与者为协议用户资助和构建激励政策。

奖励流

该系统依赖于两个组件：奖励流，它定义了在指定时间段内给定代币的分配；以及奖励计划，它指定了分配规则。

这种机制允许任何协议或第三方 DAO 在任何市场上创建额外的奖励流（以积分、代币等形式）。目标通常是吸引流动性到特定的 Vault、激励借款、奖励风险管理行动等等。

例如，奖励计划可能会将流中的 70% 的代币分配给 Vault 的贷款人，并将 30% 的代币分配给借款人，并根据参与持续时间或活动量进行动态加权。该系统是完全无需许可和可编程的，同时通过“奖励管理器”治理模块与前端界面保持兼容。

费用流

Euler V2 的费用流是一个开源模块，旨在优化协议收取的费用的管理。它基于一种拍卖机制，旨在将通过费用收集的各种资产转换为单一资产：EUL。

具体而言，Vault 产生的费用（例如，以 eUSDC、eDAI 或 eWETH 计价）首先累积在每个 Vault 中。然后，它们被发送到名为 FeeFlowController 的合约，以进入费用流拍卖循环。

在每个时期，都会针对 Vault 产生的费用包启动拍卖。它们的价格是根据特定规则设定的，然后遵循线性衰减曲线，直到达到零。当买家决定支付当前价格以获得合约中累积的所有代币时，拍卖就会结束。

拍卖完成后，代币将转移给买家（eUSDC、eDAI、eWETH 等），并且支付的金额（以 EUL 计价）将被重定向到 Euler DAO 的资金库。然后，DAO 可以决定烧掉这些代币、重新分配它们或资助增长计划。

这种机制具有几个优点：

• 它允许转换各种资产（包括那些没有可靠预言机或流动性低的资产），而无需依赖经典链上交换。
• 它大大减少了对 MEV 攻击的风险，因为转换是通过透明且可预测的拍卖过程完成的。
• 如果立即转移在经济上不可行（例如，如果 gas 费用过高），即使是少量的费用也可以集成到未来的拍卖流程中。

举个例子：如果协议以 eUSDC 收取 10,000 美元的费用，这些费用将由竞标者购买，这些竞标者会在链下监控其价值，并等待价格降至有吸引力的水平。当竞标者赢得拍卖时，他们以 EUL 支付，收到 10,000 美元的 eUSDC，并且收取的 EUL 会被发送到 DAO。

结论与展望

Euler V2 标志着该协议发展的一个重要转折点，其模块化架构以其灵活性和无需许可的方法而脱颖而出。通过允许每个市场定义自己的参数，并通过 Vault 隔离风险，Euler 满足了多样化的需求，同时限制了潜在故障的传播。

从长远来看，这种模块化为 DeFi 中仍在很大程度上未被探索的创新铺平了道路：现实世界资产 (RWA) 的集成、无抵押贷款、现货衍生品产品，甚至没有预言机的 P2P 借贷。

此外，EVC 实现的 Vault 组合概念可以创建新的收益循环和高级策略。这尤其即将推出的“Earn”产品的目标之一，该产品旨在使 Euler 成为构建复杂金融产品的中心平台。

此内容是 OAK Research 倡议的一部分：一个以协议为重点的一周。你可以在我们的平台上找到我们对 Euler 的所有其他分析。

• 原文链接： oakresearch.io/en/report...
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