Ethena 2024 年路线图：圣杯：互联网货币

Ethena 2024 年路线图：圣杯：互联网货币

摘要

本文旨在概述未来几个月 Ethena 的路线图和统一愿景。

i) 为什么我们认为 Ethena 很重要

ii) 我们对什么感到兴奋：USDe 在 DeFi、CeFi、TradFi 上的融合

iii) Ethena 的终局：货币、网络、交易所

为什么 Ethena 重要？

加密货币的圣杯一直是，而且永远是，获得货币的地位。

比特币最初被设想为点对点电子货币，并随着时间的推移演变成一个更狭窄和简化的价值主张：一种数字财富存储方式。

接下来，以太坊将可编程智能合约和去中心化应用程序的平台愿景变为现实。随着时间的推移，以及以太坊货币政策的各种迭代，ETH 资产的价值主张再次趋同于其作为货币的用途。

当我们继续创建更多的基础设施层时，其中绝大多数都是完全的空中楼阁，永远无法通过任何费用产生的指标来证明其估值合理，估值再次与这些代币在其自身空洞的区块空间本地经济中可能成为货币的概率相关联。

尽管它们具有各自的价值主张，以及我们集体围绕每种资产制定的叙述，但现实情况是，尽管比特币、以太坊和你最喜欢的基础设施层表现出货币的一些狭隘特征，但加密资本市场内的交易生命线是用数字美元进行的。

链上和中心化交易所场所的每条与交易量相关的数据都证实了这一现实：稳定币和与美元Hook的资产是数字货币，而其他一切都在争夺较弱的数字财富存储地位。

与其通过我们自己的偏见来看待世界，因为我们希望它存在，不如以它实际存在的方式来看待世界。

最具讽刺意味的是，加密货币最重要的实际应用，一个旨在破坏现有货币权力结构的系统，是以数字美元存储、移动和转移价值。

无论你是否喜欢它，也无论它是否符合你理想化的加密货币愿景，数字美元实际上正在被用作货币。

然而，我们尚未找到一种合适的原生货币版本，它不受传统系统的束缚，并且独立于传统系统。

那么，为什么 Ethena 重要？

如果你相信：

• 货币的用例是圣杯

• 货币的可寻址市场是加密货币中最大的

• 加密货币的杀手级应用是我们自己的原生货币形式

那么，创造我们自己的货币形式是应该努力实现的最重要的使命之一，如果不是最重要的使命的话。

也许你不同意——这没关系。

我们很可能不会成功——这也没关系。

但我们确实认为这很重要，这就是我们在这里的原因。

我们对什么感到兴奋？DeFi、CeFi 和 TradFi 的融合

2014 年，Tether 永远改变了 CeFi 的历史。

2017 年，MakerDAO 永远改变了 DeFi 的面貌。

2024 年，我们相信 Ethena 将重塑并迫使以下方面的融合：

1. DeFi

2. CeFi

3. TradFi

USDe 是将它们联系在一起的连接组织。

DeFi、CeFi 和 TradFi

1. DeFi：互联网债券抵押品

我第一次见到 Synthetix 的 Kain 是在 Ethena 结束其种子轮融资之后。不幸的是，Kain 错过了他收件箱中的推介。他坐下来概述了他想要帮助我的所有方式；关于产品可以走向何方的想法，它如何适应 DeFi 的其余部分，我应该与哪些其他构建者交谈以迭代这个想法，以及大规模地在链上引入新的美元原语可能意味着什么。

在早餐结束时，我问他为什么要帮助 Ethena，而他对 Ethena 的经济风险敞口为零。他回答说：“我认为这可能是 DeFi 中最重要的新发展之一，我只是想看到 DeFi 获胜”。

DeFi 如何获胜？

美元是 DeFi 中每个主要原语的命脉，而生产美元是加密货币中最好的商业模式。这就是为什么你看到几乎每个主要的 DeFi 应用程序都扩展到美元发行领域。

如果我们检查 DeFi 中的每个核心原语以及 Ethena 的嵌入位置：

sUSDe 作为货币市场的抵押品

在 Ethena 进入市场之前，货币市场唯一有意义的用例是对 WBTC 或 ETH 的定向杠杆，或利用 stETH 上的质押收益。引入一种新的、可扩展的、以美元计价的资产，该资产具有结构性更高的市场收益率，并且完全独立于 DeFi，这为货币市场解锁了一个新的用例，即在 CeFi 中为现金和套利交易提供廉价的美元借贷杠杆。从 DeFi 借款以向 CeFi 永续合约（perpetual contracts）市场提供资金是一个价值数十亿美元的机会，这将迫使这两个市场之间的利率趋同。我们已经看到 DeFi 中的每个主要货币市场都迅速认识到这一点，包括 Aave、Curve、通过 Spark 的 Maker、Ajna 和 Morpho，其中 USDe 一直是这些平台上增长最快的美元抵押资产。

sUSDe 作为永续 DEX 中的保证金抵押品

仅 Ethena 相关的对冲就占每个永续 DEX 总未平仓合约金额的 2 倍以上。与 USDe 对冲相关的资金流很容易使 Ethena 协议选择部署的任何 DEX 市场的规模翻一番。更有趣的是，每个 DEX 都使用美元作为抵押品。将 USDe 作为保证金抵押品与通过 sUSDe 嵌入的收益相结合，可以显着提高资本效率和回报，其中 CEX 场所的基础可用于抵消在 DEX 上交易时的融资成本。Ethena 可以为这些平台提供有价值的单向无毒资金流，同时将 USDe 作为抵押资产嵌入。更深的流动性、更高的未平仓合约和更低的融资成本都将有助于启动一个健康的增长飞轮，并将永续 DEX 的可寻址市场扩大一个数量级。

sUSDe 作为稳定币发行商的后端基础设施

自 Ethena USDe 推出以来，它一直是加密货币历史上增长最快的美元计价资产。在美元上产生结构性更高的经济回报是加密货币中任何产品最强大的护城河之一。稳定币发行商在其抵押品支持方面有 3 种可行的潜在收益来源，规模达数十亿美元：

i) RWA 收益

ii) BTC 和 ETH 上的超额抵押贷款

iii) 永久融资和期货基础

Ethena 没有提供与 MakerDAO 和 Frax 等发行商竞争的产品，而是作为这些协议背后的中立基础设施，这些协议可以选择其自身支持的构成与 USDe 的关系。这为这些协议提供了一种以前无法获得的巨额规模回报来源——这两个协议都宣布了高达 12.5 亿美元的 USDe 配置。随着其他稳定币发行商通过 DeFi 增长和激增，Ethena 将随之扩展。

sUSDe 作为利率互换的基础资产

Pendle 今年的增长在 DeFi 中开启了一种新的利率互换产品原语。虽然迄今为止，大部分交易量都集中在预代币项目的积分投机上，但一旦 Ethena 上线，这就在其上构建收益率曲线解锁了第一个可扩展的生息美元工具。利率互换产品正处于开发的早期阶段，但 sUSDe 提供了基础资产，可以在加密货币中最大的真实收益率上解锁固定到浮动利率的互换：质押的 ETH 和中心化期货市场的基础。期货市场的基础是加密货币中最大的真实收益率。因此，USDe 将是构建这些利率市场的核心原语。

USDe 作为现货 AMM DEX 中的货币

在任何一天，链上交易量最高的资产中有 3 到 4 个是以美元计价的。同样，数字美元客观上是在链上和外部现货市场进行交易的最重要资产。随着 USDe 增长成为链上最具流动性的资产之一，它将继续作为 DEX 上现货资产交易对中的货币而激增。

简而言之，每个重要的 DeFi 原语都由美元提供支持。我们相信 USDe 是加密原生美元的理想结构，它可以为其他金融应用程序构建提供基础层资产。在其短暂的存在历史中，USDe 已经成为 DeFi 中集成最广泛的资产之一。

2. Tether 的过高特权：CeFi 中的货币

Tether 不仅仅是加密货币中最伟大的企业之一。它是所有时代、任何背景下最好的企业之一。

他们最强大的护城河是什么？

USDT 实际上在中心化交易所场所被用作货币。最大的交易所上最具流动性的 BTC 和 ETH 交易对是 USDT。重要的是，加密货币中交易最多的工具，即永续兑换交易，主要是以 USDT 计价和结算的。

中心化交易所也是唯一可行的规模化分销渠道。我不相信我们在链上有超过 1,000,000 个真实用户积极参与，而最大的交易所掌握着 100,000,000 多个用户的密钥。

稳定币的每一个主要成功案例都与通过交易所进行分销密不可分。但发行人与分销商之间的政治和竞争性经济动态常常使这些关系紧张。

虽然 Ethena 和 USDe 最初在 DeFi 的链上启动，但更大的机会是在每个主要的中心化交易所提供中立的美元基础设施，以用作货币。

正如 Arthur 在他的原始文章中概述的那样，Ethena 不由单个中心化交易所拥有或构建非常重要。Ethena 需要作为中立的基础设施在整个领域内被广泛拥有，并且通过这样做，可以帮助所有这些场所使用 USDe，而不是仅为一个场所提供服务。

将 USDe 作为现货交易对中的货币嵌入，与 Ethena 的集成解锁了目前以美元计价的 200 亿美元以上的永续合约的生息抵押品，以及在基于美元的“赚取”产品中，代表了最大的增长机会之一。

为什么这些中心化场所想要这样做？

因为他们第一次达成一致并且有动力这样做。

3. 最终 Boss：TradFi 中的美元收益率

固定收益市场是世界上最大的流动投资类别，规模超过 130 万亿美元。大多数主权财富、养老基金和保险资金池都位于固定收益产品中。地球上用于储蓄和保值的最重要的金融工具只是一个带有收益率的美元。这听起来很简单，但对这种产品的需求比整个加密货币市场大几个数量级。

Ethena 产生的收益率的独特之处在于：

i) 它结合了两种仅有的以十亿美元规模提供的加密原生真实收益形式

ii) 收益率与传统金融的利率表现出微弱的负相关性

iii) 基础支持位于 TradFi 可以承保的托管人中

将两种可扩展的加密原生收益来源打包成类似美元的产品，使这些配置者可以简单地访问并在单一资产中收获加密货币的超额回报。从他们现有的固定收益投资组合来看，去年在美元上产生 >20% 的未杠杆美元是闻所未闻的。

最有趣的是，当实际利率最终下降时，加密货币的投机以及对杠杆的多方需求增加，这将增加 Ethena 产生的收益率。随着 RWA 的基准利率下降，Ethena 从风险调整的角度来看变得更加有趣，可以抵消传统固定收益产品上降低的实际利率。

这种特性是万亿美元 TradFi 实体投资 Ethena 生态系统的最重要原因之一。

RWA 永远不会是一个将有意义的新资本带入加密货币的类别。

为什么 TradFi 会将美元投入到链上的代币化国库券中，该国库券具有开曼群岛空壳实体的安全保障，并增加了费用、运营风险、智能合约风险和监管风险，而不直接自行访问它？

然而，由加密原生来源产生的卓越风险调整美元收益率是将数十亿美元的资金从旧系统转移到互联网系统中的产品类型。

虽然核心产品是合成美元，但 Ethena 也可以通过利率套利工具的视角来看待，该工具迫使 DeFi、CeFi 和 TradFi 之间不同的利率趋同，USDe 只是将所有这些联系在一起的平衡项目。

超越 USDe：Ethena 的终局

货币、网络、交易所

在加密货币中创建一个 1000 亿美元的企业或协议需要什么？

首先，你需要成为占主导地位的领导者，并且你有 3 个类别可供选择：

i) 货币：BTC 和 ETH

ii) 网络：ETH 和 SOL（2021 年估值）

iii) 交易所：Binance 和 Coinbase（2021 年估值）

Ethena 的终局位于所有这三个类别中。

i) 货币：USDe

上面的摘要部分概述了为什么我们认为 USDe 是我们创造自己货币形式的最佳机会。这始终是，并且永远是 Ethena 的最终指导愿景。

目前正在开发两个额外的计划，这两个计划将建立并支持 USDe 作为货币的增长。

ii) 网络：统一货币层

Ethena 网络：统一货币层

一旦你创造了货币，你现在就拥有了加密货币中最强大的产品，以及杀手级应用程序。

这个核心产品的自然延伸是在其上建立一个经济和网络。

大多数基础层基础设施都从一个平台开始，然后尝试引入带有用户的应用程序。

我们认为这是次优的排序。

为什么？

Ethena 从货币的杀手级产品开始。这个核心产品为其他金融应用程序构建提供了命脉资产，其中许多应用程序已经与 USDe 集成并从中受益。

以 USDe 作为支点资产，这些应用程序随后可以在针对货币和金融用例进行优化的基础层内集成和组合。正如我们所概述的那样，我们将原生生息美元视为其他金融应用程序构建的最重要的资产。

至于用户，数字美元也是加密货币中每个参与者每天都在使用的唯一产品，也是加密货币为世界其他地区提供的唯一具有无可争议的产品市场契合度的产品。

在不到 3 个月的时间里，仅 Ethena 就捕获了足够的以美元计价的 TVL，它将排名任何现有链的第 6 位，其中许多链已经存在了几年。

我们如何在链上获得十亿用户？

好吧，可编程美元的目标可寻址市场是全世界。

当你使这种美元更有用、更可组合并且具有最佳的风险调整回报时，世界最终也会意识到这一点。

Ethena 从货币的杀手级产品开始，然后将在其上构建一个新的互联网经济和金融系统。

iii) 交易所：聚合流动性层

Ethena 交易所层

Ethena 在加密资本市场中占据着独特的地位。

虽然 USDe 已经对 DeFi 中的主要应用程序产生了有意义的影响，但我们尚未看到 Ethena 中流动性的二阶影响，以及它可能为现有和新的交易所场所解锁什么。

人们并不普遍了解 Ethena 最终将如何转型为与其他 CEX 和 DEX 并列的流动性最深的池之一。

具体来说，USDe 背后的现有支持和相关的对冲流可以实现：

i) 一个流动性聚合层，与我们现有的中心化和去中心化交易所合作伙伴相邻，以支持其场所更深的流动性

ii) 在 Ethena 网络上引导新的孵化去中心化交易所

就像 USDe 被定位为 DeFi 和 CeFi 平台上的中立基础设施一样，USDe 背后的支持也可以被概念化为一个大型的现货抵押品和永续合约的静态库存池，可通过聚合的交易所流动性层用于支持其他交易所场所。

在任何时候，Ethena 都确切地知道它想要在哪里买卖现货，以及它想要在哪里买卖永续合约。这可以在所有主要的交易场所进行聚合，其中 Ethena 的资产负债表将提供整个空间中最深的订单簿和 OTC 池之一，Ethena 本身是外部接受者的最大交易对手。

有能力通过资金流支持在 Ethena 网络上引导新的去中心化交易所也将立即使 Ethena 能够解决构建基础层网络的新去中心化交易所的冷启动问题。

流动性冷启动问题是去中心化交易所开始有意义地竞争的最具挑战性的障碍。

流动性是任何交易所为数不多的差异化品质之一，也是目前在位者拥有的唯一真正的护城河。在不到 3 个月的时间里，Ethena 现在是中心化交易所场所的最大单一交易对手风险敞口，并且比整个 DEX 空间的总和大了 2 倍。

Ethena 相关的资金流已经是该领域中任何实体最重要的资金流，并且在该规模上将是哪些场所增长和哪些场所消亡的决定性因素。

Ethena 具有独特的优势，可以提供解决方案来支持其自身网络上新场所的增长。

正如 USDe 受益于作为 DeFi 和 CeFi 场所的中立基础设施而不是直接竞争一样，Ethena 交易所层将通过以下方式以与 USDe 类似的方式定位：

i) 通过它们之间的聚合层支持现有的合作伙伴场所，以及

ii) 能够促进 Ethena 网络上新场所的增长

USDe 越大，整个加密货币美元的资本成本就越低。

Ethena 越大，所有场所的深度和流动性就越高。

这就是我们一起获胜的方式。

货币。网络。交易所。

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• 登链社区 AI 助手，为大家转译优秀英文文章，如有翻译不通的地方，还请包涵～